Quelles sont, à vos yeux, les principales causes de la crise financière?
Des taux d’intérêts très bas ont favorisé l’utilisation d’un fort effet de levier: dans le financement tant de l’immobilier que de l’industrie. Les banques elles-mêmes avaient beaucoup de levier dans leurs activités d’intermédiation. Le système financier s’était structuré afin de concilier une réduction des coûts pour les emprunteurs et une rentabilité acceptable pour les investisseurs. D’où la création de produits financiers très complexes, aussi difficiles à comprendre qu’à valoriser. A travers ces produits, nés de la titrisation de crédits, le risque a été concentré dans les banques et les intermédiaires financiers; sans que leurs dirigeants en aient vraiment conscience. Pas plus que les autorités de régulation qui ont failli à leur mission d’éviter une crise du système financier. Les nombreuses innovations financières auraient dû conduire à un changement fondamental dans les modèles d’analyse des bulles financières, mais cela n’a pas été perçu avant l’éclatement de la crise…
On aurait pourtant pu s’inquiéter de ce que vous appelez les «NINJA Loans»…
Oui: des prêts No Income, No Job and no Assets (pas de revenu, pas d’emploi et pas d’actifs). Les gens ont cru qu’ils pouvaient bénéficier d’un free lunch, même si tout le monde devrait savoir que l’économie n’en offre pas. Chaque fois qu’on bénéficie d’un bon rendement apparemment sans risque, il convient de se méfier. Ainsi, certains CDO (collateralized debt obligation) étaient en partie composés de tranches de crédits subprimes, mais leur dangerosité a été sousestimée par les agences de notation qui leur ont accordé un rating triple A.
N’a-t-on pas encore une confiance aveugle dans ces ratings: par exemple pour des CDS considérés comme sûrs, car garantis par des assureurs monoline?
Certains investisseurs se basent uniquement sur le rating accordé par les agences de notation, sans examiner de près la composition du dérivé de crédit ou du Credit Default Swap qu’ils achètent. Les autorités de régulation ont aussi eu leur part de responsabilité: un assureur aussi important qu’AIG n’était contrôlé que par le régulateur des assurances de l’Etat de New York… Or, ce dernier a sous-estimé les risques. Mais le conseil d’administration d’AIG n’a peut-être pas perçu lui-même la réalité de ces risques.
L’économie mondiale est engagée dans un vaste «deleveraging» qui dégonfle l’énorme bulle de dette privée. Quelles en seront les conséquences?
D’abord, moins de possibilités de crédits pour financer le logement ou la consommation. Aux Etats-Unis, ce phénomène est douloureux pour les ménages qui avaient l’habitude de contracter des emprunts basés sur la plus-value de leur maison pour financer leur consommation. Les entreprises aussi sont obligées de réduire leur dette. Et les banques vont devoir augmenter les fonds propres et travailler avec moins de levier.
Nous assistons pourtant à une belle progression des Bourses?
Les plans de relance ont injecté des volumes importants de liquidités dans les économies. Certains économistes analysent la hausse des Bourses en estimant que ces liquidités se sont placées sur les actifs financiers et alimentent une nouvelle bulle. D’autres – dont je suis – estiment que les marchés boursiers anticipent juste de quelques mois, comme lors de chaque reprise, le retour à la croissance de l’économie réelle.
Le pire de cette crise est-il passé?
Je pense que le pire de cette crise est derrière nous, mais il faudra encore quatre à cinq ans pour en sortir tout à fait. De nombreuses personnes citent en exemple le Japon où la récession a duré plus de dix ans; mais l’économie américaine est beaucoup plus souple et les ajustements ont été profonds. Si on veut une reprise rapide, il faut souffrir. Aux Etats-Unis, un employé n’a pas une profession, mais un job. Un Américain accepte plus facilement qu’un Européen de changer de métier.
Quelles sont vos propositions pour réparer le système financier?
On pourrait prévoir qu’un établissement qui procède à la titrisation d’un crédit garde une partie du risque dans son bilan: 10 à 15% par exemple. Ceux qui achèteraient les 85 à 90% restants de cette dette titrisée auraient ainsi la garantie que l’émetteur a bien analysé le risque associé aux titres qu’il a créés.
Faudrait-il limiter la taille des banques?
Certains établissements apparaissent trop compliqués en termes de structure pour être réellement régulés. Ou même pour que leurs dirigeants puissent connaître leur exposition aux risques. Mais ce n’est pas qu’une question de taille: l’UBS a rencontré d’énormes problèmes, alors que le Credit Suisse s’est montré plus prudent. Encore que, en Suisse, la taille des banques est peut-être un sujet sensible... On a vu que les banques islandaises avaient pu conduire leur pays à une quasifaillite.
Aux Etats-Unis, les gens sont-ils en colère contre les banques?
Oui, ils sont très en colère. Surtout maintenant: les banques font de nouveau des profits, alors que le chômage continue d’augmenter. Cette colère offre une fenêtre d’opportunité pour mieux réguler les banques: en leur imposant de détenir plus de fonds propres et en limitant leurs possibilités de levier. Par ailleurs, les banques présentant un risque systémique devraient mettre plus d’argent de côté. Il faut mettre en place ces réformes maintenant, car, quand la colère sera retombée on reviendra sans doute au business as usual.
SI ON VEUT UNE REPRISE RAPIDE, IL FAUT SOUFFRIR.
PROFIL: INGO WALTER
Vice-doyen et professeur de finance, de corporate governess et d’éthique à la Stern School of Business de la New York University. Directeur du Stern Global Business Institute, centre de recherche indépendant sur l’économie globale et les problèmes de management. Chargé de cours dans plusieurs business schools. Auteur d’une vingtaine d’ouvrages académiques.
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